近日，科創(chuàng)板介入醫(yī)療器械企業(yè)賽諾醫(yī)療科學(xué)技術(shù)股份有限公司（簡稱“賽諾醫(yī)療”，688108.SH）正式向港交所遞交上市申請(qǐng)，擬沖刺“A+H”兩地上市。招股書顯示，公司近年來營收穩(wěn)步增長并實(shí)現(xiàn)扭虧。但是，公司業(yè)績?cè)鲩L依賴集中帶量采購（簡稱“集采”）、神經(jīng)介入產(chǎn)能利用率僅三成、單一客戶收入占比超三成等情況引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。
業(yè)績?cè)鲩L較為依賴集采政策
作為一家介入醫(yī)療器械企業(yè)，賽諾醫(yī)療生產(chǎn)和銷售的產(chǎn)品涵蓋冠脈介入和神經(jīng)介入兩大類，包括冠脈支架、冠脈球囊、神經(jīng)支架、神經(jīng)球囊及相關(guān)產(chǎn)品。經(jīng)過多年發(fā)展，公司已建立起多元化產(chǎn)品組合，共有26項(xiàng)已商業(yè)化的產(chǎn)品，包含24項(xiàng)三級(jí)醫(yī)療器材。
財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)（2023年、2024年和2025年，下同），公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為3.43億元、4.59億元和5.25億元，其間年復(fù)合增長率為23.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤分別為-3963萬元、149.78萬元和4728.63萬元，逐步由虧轉(zhuǎn)盈。
不過，賽諾醫(yī)療的業(yè)績?cè)鲩L較為依賴集中帶量采購政策，尤其是冠狀動(dòng)脈介入產(chǎn)品。據(jù)招股書披露，公司銷售的26種產(chǎn)品中有24種已被納入集中帶量采購計(jì)劃的范圍，其中22項(xiàng)產(chǎn)品已在國家或省級(jí)帶量采購計(jì)劃中中選。
而賽諾醫(yī)療一系列冠狀動(dòng)脈介入治療產(chǎn)品已在2022年國家冠狀動(dòng)脈支架集中帶量采購計(jì)劃的續(xù)標(biāo)中中標(biāo)，并于報(bào)告期內(nèi)納入采購周期。數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司的冠狀動(dòng)脈介入治療產(chǎn)品銷售收入由2023年的1.59億元增至2024年的2.53億元，并進(jìn)一步增至2025年的3.09億元；銷售收入占比由2023年的46.4%增至2024年的55.2%，并進(jìn)一步增至2025年的58.8%。
集采帶來銷量增長的同時(shí)，也給賽諾醫(yī)療帶來顯著的定價(jià)壓力。賽諾醫(yī)療在2025年年報(bào)中坦言，隨著國家及各省市對(duì)國內(nèi)醫(yī)用耗材帶量集中采購政策的陸續(xù)推出與執(zhí)行，若后續(xù)集采范圍進(jìn)一步擴(kuò)大，則公司產(chǎn)品仍將面臨價(jià)格進(jìn)一步下降的風(fēng)險(xiǎn)。疊加外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境復(fù)雜多變，公司產(chǎn)品成本可能進(jìn)一步上升，導(dǎo)致毛利率下降，利潤空間被壓縮，盈利能力下降。同時(shí)，若公司相關(guān)產(chǎn)品在國家或地方集采中未能中標(biāo)，則將面臨無法進(jìn)入公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)主渠道、市場(chǎng)份額快速萎縮、產(chǎn)品銷量與營收顯著下滑的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而對(duì)公司整體經(jīng)營業(yè)績與持續(xù)盈利能力產(chǎn)生重大不利影響。
神經(jīng)介入產(chǎn)能利用率僅三成
相較于冠脈介入醫(yī)療器械，神經(jīng)介入醫(yī)療器械在我國起步相對(duì)較晚，受腦血管結(jié)構(gòu)復(fù)雜、治療操作難度大、器械技術(shù)要求高等因素影響，行業(yè)長期呈現(xiàn)高壁壘特征。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，中國神經(jīng)介入器械市場(chǎng)規(guī)模從2020年的56億元增長至2025年的73億元，預(yù)計(jì)到2035年將達(dá)到233億元。
近年來，伴隨創(chuàng)新醫(yī)療器械審評(píng)持續(xù)提速、國內(nèi)企業(yè)研發(fā)投入加大與產(chǎn)品矩陣不斷完善，國產(chǎn)神經(jīng)介入器械逐步實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破與臨床放量，行業(yè)正處于高速增長、加速國產(chǎn)化的關(guān)鍵階段。
從產(chǎn)品布局看，賽諾醫(yī)療神經(jīng)介入管線豐富，擁有16款獲批產(chǎn)品，覆蓋急性缺血AIS、動(dòng)脈硬化缺血ICAS、出血類、通路類等領(lǐng)域，多款產(chǎn)品為國內(nèi)首款或全球首款，在神經(jīng)血管介入領(lǐng)域快速建立行業(yè)競爭優(yōu)勢(shì)。
不過，作為公司戰(zhàn)略重心之一，賽諾醫(yī)療的神經(jīng)介入業(yè)務(wù)，卻面臨產(chǎn)能利用率不足的困境。招股書披露，2023年至2025年，公司神經(jīng)血管介入產(chǎn)品產(chǎn)能穩(wěn)定在28萬件，但實(shí)際產(chǎn)量僅分別為4.27萬件、5.4萬件和8.54萬件，產(chǎn)能利用率分別為15.2%、19.3%和30.5%，盡管逐年提升，但絕對(duì)值仍處于極低水平。與神經(jīng)介入產(chǎn)能低效形成鮮明對(duì)比的是，同期，公司冠脈產(chǎn)品產(chǎn)能利用率由49.6%升至77.5%，處于高位運(yùn)行狀態(tài)。
商業(yè)化進(jìn)展受阻還反映在收入端上。招股書披露，賽諾醫(yī)療神經(jīng)介入產(chǎn)品收入占比由2023年的52.7%降至2025年的41.0%，呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)。
單一客戶貢獻(xiàn)仍超三成
值得關(guān)注的是，賽諾醫(yī)療銷售結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)高度集中特征，對(duì)單一經(jīng)銷商的依賴尤為突出。賽諾醫(yī)療招股書披露，2023年至2025年，公司對(duì)第一大客戶銷售收入分別為1.51億元、1.84億元、1.83億元，占總收入比例分別高達(dá)43.9%、40.1%、34.8%，連續(xù)三年超過三成。盡管占比呈逐年下降趨勢(shì)，但單一客戶收入貢獻(xiàn)仍處于高位。
此外，招股書未披露第一大客戶具體名稱，僅表述客戶A于2020年在北京成立，是一家上市醫(yī)療器械銷售和分銷服務(wù)供應(yīng)商的全資附屬公司。賽諾醫(yī)療表示，客戶A銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍廣闊，能夠直接向醫(yī)院供貨，與SPD（供應(yīng)、加工和分銷）服務(wù)模式深度整合，具備監(jiān)管合規(guī)能力和國有資本背景，因此公司與客戶A保持了超過四年的業(yè)務(wù)關(guān)系。
前五大客戶收入占比同樣居高不下。報(bào)告期內(nèi)，賽諾醫(yī)療前五大客戶銷售額占公司總收入比重分別為51.7%、48.9%、43.1%，超過四成收入由少數(shù)幾家經(jīng)銷商掌控。與之對(duì)應(yīng)的是，公司經(jīng)銷商銷售占比接近百分之百，2023年至2025年，經(jīng)經(jīng)銷商實(shí)現(xiàn)的收入占比分別為98.7%、99.8%、100%，幾乎完全依賴經(jīng)銷商渠道實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品銷售。數(shù)據(jù)顯示，截至2025年底，公司共有816家經(jīng)銷商，其中785家位于中國，31家位于海外。報(bào)告期內(nèi)，公司產(chǎn)品通過經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)已分別進(jìn)駐超過2200家、2700家及2900家醫(yī)院，其中三級(jí)醫(yī)院占比維持在60%左右。
賽諾醫(yī)療在招股書中指出，“我們擬在長期內(nèi)繼續(xù)維持與客戶A的合作關(guān)系，作為推動(dòng)可持續(xù)增長及市場(chǎng)拓展的持續(xù)努力的一部分，我們亦已制定替代策略，以應(yīng)對(duì)不確定性?！辈贿^，公司也提示了客戶集中風(fēng)險(xiǎn)：“倘我們失去任何重要客戶，或任何重要客戶未能一如預(yù)期水平與我們合作，我們的增長及收入可能會(huì)受到重大不利影響?！?/p>
